核心觀點:近期,工程機械行業部分企業發布了一季報業績預告,其中恒立液壓(15.300, 0.00,0.00%)公告實現歸母凈利潤5800-6000萬元,同比增長1344-1394%,柳工(8.870, 0.00, 0.00%)公告實現歸母靜兒11250-12000萬元,同比增長650-700%,徐工公告實現盈利17000-22000萬元,同比也大幅度增長,中聯重科(4.670, 0.00, 0.00%)也實現扭虧為盈。

　　從銷量到業績落地,盈利能力恢復明顯

　　2017年一季度工程機械行業主要產品增速明顯,挖掘機1-3月累計銷量達到了40460臺,同比增長98.87%。裝載機1-2月同比增長69.42%,汽車起重機1-2月同比增長132%,從早期的土方設備到起重設備、混凝土設備都呈現出較大幅度的復蘇。銷售端的復蘇迅速傳導到盈利端,從2017年一季度主機廠和核心零部件企業的利潤來看,這種傳導關系是比較順暢的。伴隨著銷量回暖,相關企業的毛利率有望提升,從而提升盈利能力。

　　資產負債表有望伴隨銷量回暖迎來修復

　　資產質量下滑和資產風險累積是過去幾年工程機械企業資產端面臨的核心問題,居高不下的表內應收賬款使得工程機械企業現金流狀況日益惡化,財務負擔加重。銷量回暖,終端經銷商回款加速,銷售中全款支付比例也逐步提升,主機廠現金流狀況提升明顯。以徐工為例,2016年經營性現金凈流量達到22.45億元,中聯重科和柳工的經營性現金流也達到了21.68億、13.78億。

　　此外,應收賬款余額也呈現逐步下滑的趨勢,徐工和柳工的應收賬款余額分別同比下滑14.53%、16.88%。隨著一季度銷量的持續會暖,屆時主機廠資產負債表的修復效果將更加明顯。

　　從銷售端到盈利端傳導,重視兩大核心變量

　　從銷售端到盈利端,需要重視兩大核心變量:(1)市場份額。工程機械主要品種的市場份額都在逐步集中,其中起重機、混凝土、推土機是比較明顯的,CR4通常都超過了60%。在行業下行階段,越來越多的中小型設備企業退出。

　　以三一重工(6.810, 0.00, 0.00%)為例,其挖掘機一季度的銷量已經比歷史最高水平(2011年一季度)還高11.59%;(2)海外業務的提升。隨著一帶一路政策的逐步落地,工程機械出口比例逐年提升,2015年三一重工海外收入比例達到43%,2016年恒立液壓和柳工的海外占比也接近30%。

　　投資建議:隨著行業需求回暖,龍頭公司市占率進一步提升。我們建議關注市場份額不斷擴大的龍頭和盈利可見度更高、歷史包袱清理更徹底的公司,重點看好三一重工,其次我們建議高度關注柳工、徐工機械(4.020, 0.00, 0.00%),核心零部件龍頭恒立液壓和服務后市場的建設機械(11.000, 0.00, 0.00%)。

　　風險提示:宏觀經濟環境特別是房地產投資等具有不確定性,進而影響行業需求水平;原材料價格波動影響企業利潤率;行業競爭加劇導致毛利率下滑。

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